روش‌های ارزش‌گذاری و نحوه محاسبه ارزش ذاتی هر سهم

تحلیل بنیادی (فاندامنتال) یکی از روش‌های تحلیل بازار سرمایه است. در این روش تحلیلگران ارزش ذاتی سهام را محاسبه و در مقایسه با قیمت آن در بورس نسبت به خرید یا فروش سهام اقدام می‌کنند. می‌توانید در مقاله تحلیل بنیادی و پیش‌نیازهای آن با این تحلیل و صورت‌های مالی آشنا شوید. ارزش‌گذاری سهام شرکت‌ها یکی از مباحث مهم در تحلیل بنیادی است. روش‌های مختلفی برای ارزش‌گذاری وجود دارد و هر یک از بنگاه‌های اقتصادی باید با روش متناسبی ارزش‌گذاری شوند. استفاده از روش درست ارزش‌گذاری برای هر شرکت‌ به تحلیلگر کمک می‌کند تا ارزش ذاتی هر سهم را به‌صورت دقیق محاسبه و در بازار سرمایه بهتر عمل کند. در این مقاله تلاش شده تا با انواع روش‌های ارزش‌گذاری و ویژگی هر یک بیشتر آشنا شوید.

تعریف ارزش‌گذاری سهام

منظور از ارزش‌گذاری برآورد حدودی ارزش واقعی یک شرکت بر اساس بررسی پارامترهای گوناگون است. محاسبه ارزش یک شرکت تاثیر بسزایی در محاسبه ارزش جاری دارایی‌ها و تصمیم‌گیری در حوزه سرمایه‌گذاری در آن‌ها دارد. عموما این فرآیند با اهداف گوناگونی مانند انتخاب سهام یا صنعت مناسب برای سرمایه‌گذاری، عرضه اولیه سهام به شکل خرد یا بلوکی در بازار سرمایه، فروش خرد و عمده سهام شرکت‌های غیربورسی، ارزیابی استراتژی شرکت، ارزیابی کسب و کارهای نوپا و غیره انجام می‌شود.

فرآیند ارزش‌گذاری شامل چه مراحلی است؟

ارزش‌گذاری، فرآیندی پیچیده و مشکل است که هر برای طی کردن فرآیند آن می‌بایست 5 اقدام اساسی را انجام داد.

• درک و شناخت کامل کسب و کار شرکت مربوطه: مهم‌ترین و اولین اقدام برای محاسبه ارزش ذاتی یک سهم، کسب اطلاعات دقیق از پیرامون شرکت مربوطه، نوع فعالیت و جایگاه آن در میان سایر رقبا است.

• پیش‌بینی عملکرد شرکت: پس از شناخت شرکت، تحلیلگر می‌بایست عملکرد آینده شرکت را از نظر فروش، میزان سودآوری و همچین مقدار سود نقدی به جهت استفاده در مدل‌های ارزش‌گذاری پیش‌بینی کند.

• انتخاب روش ارزش‌گذاری مناسب: در این مرحله تحلیلگر با توجه به هدف خود از محاسبه ارزش ذاتی سهم و همچنین مشخصات شرکت اقدام به انتخاب یک روش ارزش‌گذاری مناسب و کارآمد می‌کند.

• تبدیل پیش‌بینی به ارزش‌گذاری: متناسب با روش ارزش‌گذاری انتخاب‌شده و همچنین بر اساس پیش‌بینی‌های انجام‌ شده، تحلیلگر ارزش ذاتی شرکت را محاسبه می‌کند.

• استفاده از نتایج فرآیند ارزش‌گذاری: پس از اتمام مراحل ارزش‌گذاری، نتایج حاصل به عنوان تصمیم‌گیری نهایی برا سرمایه‌گذاران به کار برده می‌شود.

روش‌های ارزش‌گذاری سهام یک شرکت

برای تعیین ارزش ذاتی سهام بنگاه‌های اقتصادی مانند شرکت‌های تولیدی، سرمایه‌گذاری، خدماتی، ساختمانی، بانک، بیمه و لیزینگ هریک با توجه به نوع فعالیت، ساختار مالی، میزان دارایی، سوددهی، چشم‌انداز و… از روش‌های مختلفی استفاده می‌شود. به طور کلی برای ارزش‌گذاری سهام شرکت‌ها از چهار مدل متداول از جمله ارزش‌گذاری مبتنی بر دارایی‌ها، ارزش‌گذاری بااستفاده از ضرایب (Multiple)، ارزش‌گذاری مبتنی بر تنزیل جریان‌های وجوه نقد و ارزش‌گذاری مقایسه‌ای استفاده می‌شود که در ادامه به برخی از مهم‌ترین این متدها پرداخته شده است.

ارزش‌گذاری مبتنی بر دارایی‌ها

ارزش‌گذاری مبتنی بر دارایی‌ها، همانطور که از نام آن مشخص است بر اساس دارایی‌های شرکت انجام می‌شود. ارزش سهام یک شرکت از طریق محاسبه ارزش اسمی، ارزش دفتری، ارزش جایگزینی و ارزش خالص دارایی‌ها (NAV) برآورد می‌شود.

ارزش اسمی سهام

ارزشی که هنگام تاسیس شرکت و انتشار سهام برای هر سهم تعیین می‌شود، ارزش اسمی آن سهم نام دارد. ارزش اسمی سهام معادل سرمایه شرکت تقسیم بر تعداد سهام است. در ایران ارزش اسمی برای هر سهم 1000 ریال در نظر گرفته می‌شود که می‌تواند با قیمت واقعی آن اختلاف زیادی داشته باشد.

ارزش دفتری

یکی از پارامترهای مهم در ارزش‌‌گذاری سهام یک بنگاه اقتصادی، محاسبه ارزش دفتری است. به ارزش کل دارایی‌های یک شرکت منهای بدهی‌های آن که در ترازنامه ثبت شده است، ارزش دفتری می‌گویند. طبق معادله اساسی حسابداری، با کسر بدهی از دارایی‌ها، حقوق صاحبان سهام آن شرکت به دست می‌آید. درنتیجه ارزش دفتری با حقوق صاحبان سهام برابر است.

در اینجا باید توجه کرد که ارزش دفتری در مقایسه با ارزش بازار متفاوت است به این صورت که ارزش ثبت‌شده برای یک دارایی در ترازنامه برابر با ارزش روز خرید دارایی یا آخرین عدد تجدید ارزیابی است. یعنی اگر یک شرکت 20 سال پیش زمینی را به قیمت 100 میلیون تومان خریده باشد، ارزش این دارایی در ترازنامه همان 100 میلیون تومان ثبت شده است. این در حالی است که احتمالا قیمت این زمین طی این 20 سال رشد زیادی کرده است.

ارزش خالص دارایی‌ها (NAV)

باتوجه به اینکه ارزش دارایی‌ها در محاسبه ارزش دفتری مربوط به گذشته است، برای ارزش‌گذاری یک شرکت، باید دارایی‌های شرکت به‌روز شوند و پس از آن بدهی‌های شرکت از آن کسر شوند. به ارزش ‌روز کل دارایی‌های شرکت پس از کسر بدهی و تعهدات، ارزش خالص دارایی‌ها (NAV) گفته می‌شود. از تقسیم قیمت روز سهم شرکت مربوطه بر NAV هر سهم، P/NAV حاصل می‌شود که نشان از ارزندگی آن سهم است. هر چه درصد این پارامتر بالاتر باشد، قیمت سهم در بازار سرمایه به ارزش ذاتی خود نزدیک‌تر است. ارزش‌گذاری در این روش نسبت به سایر روش‌ها کارایی بیشتری دارد و برای ارزش‌گذاری شرکت‌هایی که حاشیه سود کمی دارند یا دارایی‌محور هستند، نظیر شرکت‌های سرمایه‌گذاری مورد استفاده قرار می‌گیرد.

ارزش جایگزینی

هزینه‌ی تاسیس و راه‌اندازی مجدد یک شرکت با نرخ روز، ارزش جایگزینی آن شرکت نام دارد. در این روش باید دانست که ممکن است راه‌اندازی مجدد یک شرکت مانند گذشته توجیه اقتصادی نداشته باشد. همچنین در روش جایگزینی استهلاک، برند و امکان‌پذیری راه‌اندازی نیز در نظر گرفته نمی‌شود. به‌طور مثال ممکن است گاهی به دلیل تحریم، واردکردن برخی تجهیزات موردنیاز برای راه‌اندازی مجدد شرکت امکان‌پذیر نباشد. همچنین گاهی یک برند مانند اسنپ یا کاله در حوزه فعالیت خود شناخته شده‌اند و اگر شرکتی در این حوزه مجدد راه‌اندازی شود ممکن است نتواند در رقابت با این برندها موفق عمل کند.

به طور کلی، هر چه عدد حاصل از تقسیم ارزش بازار به ارزش جایگزینی کوچک باشد، خبر از ارزندگی بیشتر سهم در بین نمادهای هم‌گروه خود می‌دهد.

ارزش‌گذاری با استفاده از ضرایب (Multiple)

ارزش‌گذاری به روش ضرایب نوعی ارزش‌گذاری مقایسه‌ای است که یک سهم با استفاده از نسبت‌های مالی نظیر نسبت قیمت به فروش (P/S)، قیمت به سود عملیاتی، قیمت به سود خالص (P/E) و قیمت به ارزش دفتری (P/B) در مقایسه با شرکت‌های مشابه ارزش‌گذاری می‌شود.

ارزش‌گذاری از طریق ضرایب به دو روش گذشته‌نگر (TTM) و آینده‌نگر (Forward) انجام می‌شود. در روش TTM صورت‌های مالی 12ماه گذشته بررسی می‌شود. به همین دلیل به این روش، گذشته‌نگر می‌گویند. در روش Forward یا همان تحلیلی، تحلیل‌گر باتوجه به صورت‌های مالی گذشته، فروش یا سود آن شرکت در آینده را پیش‌بینی می‌کند.

نکته‌ای که وجود دارد این است که تمام سهامداران از اطلاعات گذشته شرکت آگاه هستند. این اطلاعات در قیمت فعلی سهم، لحاظ شده است و اطلاعات جدیدی در اختیار تحلیلگران قرار نمی‌دهد. اطلاعاتی که برای سرمایه‌گذاری ارزش ایجاد می‌کند، تحلیل و بررسی آینده شرکت و وضعیت مالی شرکت در فصل‌ها یا سال‌های آتی است که در روش Forward مورد بررسی قرار می‌گیرد.

بررسی نسبت قیمت به سود خالص ( P/E)

یکی از متداول‍‌ترین روش‌های محاسبه ارزش ذاتی سهم، محاسبه نسبت P/E است. برای محاسبه این نسبت به ازای هر سهم، باید قیمت روز سهم را بر سود خالص آن تقسیم کرد. سود خالص هر سهم برابر است با کل سود خالص تقسیم بر تعداد سهام که به آن Earning Per Share یا همان EPS گفته می‌شود. همچنین تعداد سهام نیز از تقسیم سرمایه بر 100 تومان (ارزش اسمی هر سهم) به دست می‌آید.

سود خالص هر سهم/ قیمت= نسبت P/E

به‌طور مثال اگر سهام شرکت فولاد مبارکه با قیمت 1200 تومان در حال معامله و سود هر سهم آن 200 تومان باشد، نسبت P/E برای این سهم 6 است. استفاده از این روش برای شرکت‌های سودده بسیار پرکاربرد است.

بررسی نسبت قیمت بر فروش (P/S)

این نسبت با تقسیم ارزش بازار بر میزان فروش شرکت (SALES) به‌ دست می‌آید. برای به‌ دست آورن میزان فروش شرکت به ازای هر سهم باید فروش آن شرکت را بر تعداد سهام شرکت تقسیم کرد. برای ارزش‌گذاری به روش P/S برای یک سهم، باید نسبت قیمت هر سهم به فروش به ازای آن سهم را محاسبه کرد.

مبلغ فروش/ ارزش بازار= نسبت P/S

فروش هر سهم/ قیمت= نسبت P/S

این روش بیشتر برای شرکت‌های تازه تاسیس که هنوز به سوددهی نرسیده‌اند یا شرکت‌هایی که سوددهی کمی دارند، استفاده می‌شود.

بررسی نسبت قیمت به ارزش دفتری (P/B)

ارزش‌گذاری در این روش با تقسیم قیمت بر ارزش دفتری انجام می‌شود. ارزش دفتری یک شرکت تقسیم بر تعداد سهام آن، ارزش دفتری به ازای هر سهم (Book Value) نام دارد.

تعداد سهام منتشره/ بدهی- دارایی= ارزش دفتری

برای محاسبه نسبت P/B هر سهم، باید قیمت سهم را بر ارزش دفتری آن تقسیم کرد.

ارزش دفتری هر سهم/ قیمت= نسبت P/B

همان‌طور که گفته شد ارزش دفتری دارایی ثبت شده در ترازنامه است. این ارزش مربوط به زمان ثبت در ترازنامه است و می‌تواند با قیمت روز دارایی متفاوت باشد.

ارزش‌گذاری مبتنی بر تنزیل جریان‌های وجوه نقد

در این روش لازم است شرکت را به‌عنوان یک ماشین خلق پول در نظر گرفت. میزان پولی که هر ساله شرکت در اختیار مالکان خود می‌گذارد، در واقع جریان وجه نقد آزاد آن شرکت است.

به‌عنوان مثال شرکتی را در نظر بگیرید که در سال جاری 100 میلیون تومان، سال اول (یکسال بعد) 120 میلیون تومان، سال سوم 150 میلیون تومان، سال چهارم 200 میلیون تومان، سال پنجم 400 میلیون تومان و از سال ششم به بعد به‌طور یکسان هرساله 500 میلیون تومان برای شما پول نقد (جریان وجه آزاد) ایجاد کند. سوالی که در اینجا مطرح است، این است که شما این شرکت را با چه مبلغی خریداری می‌کنید؟

برای پاسخ به این سوال باید تمامی جریان‌های نقدی ایجادشده توسط شرکت را به نسبت نرخ تورم و مسائل اقتصادی، به لحظه کنونی تنزیل و ارزش فعلی شرکت محاسبه کرد. به عبارتی باید بررسی کرد 100 میلیون تومان سال بعد، معادل چند میلیون تومان امسال است؟ همینطور سایر مبالغ را به سال جاری برگردانده و ارزش شرکت را محاسبه کرد. شیوه تنزیل وجوه نقد را می‌توانید در مقاله تنزیل جریان نقدی بخوانید.

روش‌های مختلفی مبتنی بر تحلیل وجوه نقد برای ارزش‌گذاری وجود دارد که در ادامه چند نمونه از آن ذکر شده است.

DCF

در این روش، ارزش‌گذاری بر اساس ارزش فعلی جریان‌های نقدی شرکت در آینده (Discounted Cash Flow) ارزش‌گذاری می‌شود.

DDM

این روش تنزیل سود تقسیمی (Divident Discount Model) است. بر اساس آن سودهای نقدی که شرکت در آینده تقسیم خواهد کرد، تنزیل و ارزش فعلی سهم محاسبه می‌شود. این روش برای شرکت‌های سودده که سود نقدی پرداخت می‌کنند، استفاده می‌شود. همچنین باید سود پرداختی با میزان سوددهی شرکت متناسب باشد و سرمایه‌گذاران عمده قادر به تغییر آن نباشند.

FCF

جریان نقدی آزاد شرکت (Free Cash Flow)، جریان نقدی عملیاتی قابل‌توزیع پس از پرداخت هزینه‌های عملیاتی و سرمایه‌ای و بدهی‌ها است. این روش در مواقعی استفاده می‌شود که شرکت سود نقدی سهام پرداخت نمی‌کند یا سود تقسیمی آن با سودآوری شرکت متناسب نیست و سرمایه‌گذاران عمده نقش اساسی در تقسیم سود دارند.

در روش تنزیل جریان‌های وجوه نقد سود در بلندمدت و حداقل 5 تا 10 سال پیش‌بینی و سپس تنزیل می‌شود. در ایران تورم و جهش‌های تند قیمت ارز، ریسک‌های سیاسی و اجتماعی و عوامل بسیار زیاد دیگر، تکانه‌های شدیدی در تحلیل وارد می‌کنند. بنابراین نمی‌توان بیش از یک سال پیش‌بینی دقیقی از ارزش سهام داشت.

ارزش‌گذاری مقایسه‌ای

در این روش برای محاسبه ارزش ذاتی یک سهم اگر اطلاعات دقیقی از آن شرکت در دسترس نباشد، می‌توان آن را باتوجه به فعالیت، میزان تولید یا عوامل دیگر با شرکت مشابه خود مقایسه کرد.  روش‌های ارزش‌گذاری با استفاده از ضرایب مالتیپل زیرمجموعه این روش هستند که به دلیل اهمیت بالای آن به‌صورت جداگانه بررسی شدند.

جمع‌بندی

در این مقاله به منظور محاسبه ارزش ذاتی هر سهام، با روش‌های مختلف ارزش‌گذاری آشنا شدید. آموزش روش ارزش‌گذاری برای کشف ارزش واقعی سهم، یک فرآیند بسیار مهم است که تحلیلگران و سرمایه‌گذاران شناسایی فرصت‌های مناسب سرمایه‌گذاری و رسیدن به سود بیشتر باید نسبت به آن اقدام کنند.